Klassifisering av indeksobligasjoner i henhold til verdipapirhandelloven § 1-2 annet og tredje ledd

Kredittilsynet
Postboks 100 Bryn
0611 OSLO

Att.: Eirik Bunæs

Dato: 08.05.2002
Vår ref.: 2001/000170 FJA

Klassifisering av indeksobligasjoner i henhold til verdipapirhandelloven § 1-2 annet og tredje ledd

Finansnæringens Hovedorganisasjon viser til møte med Kredittilsynet 29. april 2002 hvor forståelsen av indeksobligasjoner i relasjon til bestemmelser i verdipapirhandelloven (vphl) sto sentralt. Slik FNH har oppfattet det har Kredittilsynet nylig inntatt en foreløpig holdning om at indeksobligasjoner skal ses på som om de består av en pakke med flere finansielle instrumenter, og at bl.a. verdipapirhandellovens bestemmelser om god forretningskikk således kommer til anvendelse på hvert av disse finansielle instrumentene – når instrumentene selges og markedsføres gjennom verdipapirforetak. Kredittilsynet åpnet i møtet for at FNH kunne komme med skriftlig innspill med vårt syn i saken, og at Kredittilsynet ville vurdere spørsmålet på nytt bl.a. på bakgrunn av praksis i andre land.

Innledningsvis vil vi gi uttrykk for at indeksobligasjoner representerer en nyutvikling i det norske markedet, men som i løpet av få år har hatt en sterk markedsmessig vekst. Indeksobligasjoner er ikke standardiserte produkter, tvert i mot kommer det stadig nye varianter ut i markedet. Dette er således et område hvor det skjer en betydelig innovasjon. Slike instrumenter er ikke direkte omtalt i forarbeidene til vphl, men som for andre nye produkter vil gjeldende lovverk etter omstendighetene komme til anvendelse så langt det passer. Generelt antar vi at det er enighet om at indeksobligasjoner faller inn under definisjonen av finansielle instrumenter i vphl, og at denne loven kommer til anvendelse når disse obligasjonene omsettes gjennom verdipapirforetak.

Når det utvikles og markedsføres nye produkter, vil det alltid oppstå spørsmål og debatt om hva som vil være krav til god informasjon og markedsføring. God forretningsskikk for verdipapirhandel er en markedspraksis som utvikles over tid i et samspill mellom markedsaktører, markedsoperatører og tilsynsmyndigheter. FNH har oppfattet det slik at Kredittilsynet har ønsket disse nye instrumentene velkommen, som nyttige både for bankene og for investorer, og vi er innforstått med at Kredittilsynet kan ha synspunkter på markedsføringen av dem. Derimot finner FNH det overraskende at Kredittilsynet i relasjon til disse obligasjonene nå gir til kjenne en ny og kontroversiell fortolkning av vphl, dvs. at obligasjonene skal anses å bestå av flere finansielle instrumenter – en obligasjon og en opsjon.

Denne tolkningen kan ha konsekvenser som går langt utover det som har vært tilsiktet med uttalelsen da den først ble gitt, i tilknytning til ansattes egenhandel i instrumentet. Vi har derfor funnet det nødvendig i denne omgang å gå grundig inn på det spørsmål som Kredittilsynet har initiert ved at man har definert en aksjeindeksobligasjon som to finansielle instrumenter. Vedlagt dette oversendelsesbrev følger et notat hvor FNH går nærmere inn på den juridiske klassifiseringen av indeksobligasjoner. FNH fastholder det som så langt har vært forståelsen i det norske markedet, hos Oslo Børs, Norsk Tillitsmann og, så langt FNH vet, hos utenlandske markedsaktører og myndigheter, dvs. at slike strukturerte obligasjoner juridisk er å anse som ett finansielt instrument. I notatet går vi også nærmere inn på hvilke skadevirkninger det vil få, dersom myndighetene legger til grunn at en indeksobligasjon juridisk består av to eller flere finansielle instrumenter.

FNH finner det uheldig at Kredittilsynet i enkeltavgjørelser synes å ha lagt til grunn en annen rettsforståelse av indeksobligasjoner enn den som hittil har eksistert hos markedsaktørene, uten at dette på forhånd har blitt drøftet med berørte parter. Indeksobligasjoner utstedt av norske banker har eksistert i siden 1997. I utlandet har slike obligasjoner vært benyttet i lang tid. Skulle Kredittilsynet stadfeste et standpunkt om at en indeksobligasjon juridisk ikke er å anse som ett finansielt instrument, men som en pakke av to eller flere finansielle instrumenter, vil dette på en dramatisk måte endre markedets rettsoppfatning av indeksobligasjoner. En slik endret rettsoppfatning vil kunne ha store negative konsekvenser for bankenes obligasjonsfunding i norske kroner. Det vil også kunne få ringvirkninger for en rekke andre sammensatte finansielle instrumenter, bl.a. finansielle instrumenter som benyttes for finansiering av andre foretak. FNH er bekymret for den konkurransemessige ulempen dette i tilfelle kan medføre for norske finansinstitusjoner og mer generelt for utvikling og innovasjon på det norske verdipapirmarkedet.

Kunnskapen om Kredittilsynets foreløpige vurderinger i det aktuelle spørsmålet har på meget kort tid skapt stor usikkerhet i markedet knyttet til allerede inngåtte disposisjoner og forestående planer. Hvilke konsekvenser vil et standpunkt om at indeksobligasjoner er å anse som en pakke bestående av flere finansielle instrumenter, få for banker og verdipapirforetak som har utstedt og markedsført indeksobligasjoner under en annen rettsforståelse? Hvilke konsekvenser vil det få for ansatte og tillitsvalgte i finansinstitusjoner, som er omfattet av egenhandelsregelverket, og som har kjøpt slike obligasjoner med samme rettsoppfatning? Hvilke konsekvenser vil det få for fremtidig salg og markedsføring av indeksobligasjoner? Hvilke konsekvenser vil det få for andre sammensatte finansielle instrumenter?

FNH mener det er viktig å skille mellom den juridiske klassifisering av indeksobligasjoner iht. vphl § 1-2 annet og tredje ledd og hvilken analytisk informasjon som gis ifm. markedsføring og annenhåndsomsetning av indeksobligasjoner. Vårt standpunkt i denne sak står ikke i motsetning til det faktum at investorer i indeksobligasjoner, for sine behov og ut fra en analytisk eller risikomessig vurdering, kan foreta en oppsplitting av indeksobligasjoner i ulike bestanddeler ut fra hvilken underliggende eksponering obligasjonene gir. En analytisk oppsplitting av indeksobligasjoner som om de besto av en pakke med flere finansielle instrumenter, kan således være nyttig for potensielle investorer. Etter vårt syn er dette imidlertid et forhold som ikke kan være bestemmende for den juridiske klassifisering av avtaleforholdet mellom utsteder, investor og eventuelt verdipapirforetak.

FNH ønsker på den annen side ikke å si at all markedsføring av indeksobligasjoner i det norske markedet siden indeksobligasjoner ble introdusert, har vært i samsvar med hva man i dag definerer som god forretningsskikk. God forretningsskikk må utvikles over tid for nye produkter. En viktig innflytelse på god forretningskikk for indeksobligasjoner har vært de krav som børsforskriften og Oslo Børs stiller til prospekt og tegningsmateriale for indeksobligasjoner som skal børsnoteres. Både Oslo Børs og Norsk Tillitsmann, som har utarbeidet standard låneavtaler som benyttes i det norske markedet for indeksobligasjoner, er opptatt av informasjon til investor og investors interesser. I rundskriv (nr. 19-2001) fra FNH til medlemmene, som tidligere er oversendt til Kredittilsynet, har FNH for øvrig adressert flere problemstillinger knyttet til markedsføring av og informasjon til kundene om indeksobligasjoner. I tilfelle Kredittilsynet skulle være av den oppfatning at banker og verdipapirforetak bør gå lenger i å gi opplysninger om indeksobligasjoner som utstedes og selges, bes det om at Kredittilsynet innleder en dialog med næringen og andre berørte parter om dette.

I lys av den store betydning denne sak har for FNH og andre berørte parter, ber vi om at Kredittilsynet prioriterer å komme frem til en rask avklaring av den juridiske klassifisering av indeksobligasjoner.

Med vennlig hilsen

Sverre Dyrhaug
Direktør

Stein Sjølie
Direktør